今日焦点马骏：新三板像虚拟的美国硅谷 

9月14日，在2017第六届金融街论坛“对话新三板——深化市场改革助力实体经济发展”新三板专场分论坛上，国务院发展研究中心企业研究所所长马骏从企业创新的角度做了关于新三板的专场演讲。

马骏说，新三板已经成为企业创新的试验场，新三板企业的新技术、新模式、新业态还在改进和验证当中，未来发展有很高的不确定性，它的高增长与高风险是并存的。

相比主板，新三板上出现的一个新现象是，产业资本与创新资本的融合。2016年A股公司共计对新三板公司发起35起并购交易，这样的话，大企业和小企业能形成互补的关系。小微企业善于开展一些重大的、颠覆性的创新，而大企业因为他要追求经营的稳定性，他有资源，他能够把二者的优势结合在一起，这是创新生态系统当中一个良好的现象。

以下为演讲全文：

非常高兴和大家对话新三板，我是研究企业的，在大家看来是外行，我想从企业创新的角度来看新三板的发展。

企业创新有一个基本的特点，就是高风险，体现在四个方面。第一，技术的不确定性，技术的研发是一个长期的过程，也存在不确定性。最要命的是，你不知道它能不能成功，它什么时候能成功。第二，不确定性技术研发出来之后，是不是就成功了呢？也不是，还面临市场的不确定性。你也可能研发出很先进的技术，但是市场不需要，或者说暂时不需要，这样的例子很多。第三个是政策的不确定性，技术成功了，市场有了，也可能政策上还有障碍，这样的例子也很多。还有在整个创新过程中，企业行为也可能失误。

因此，企业创新本质上是企业的经营活动，但是它是一种特殊的经营活动，是一种高风险的经营活动。那么，如何促进企业创新呢？为什么有些国家企业创新很活跃，有些国家不活跃呢？跟一个国家，一个地区的经营环境有关系，或者说我们需要构建一个良好的创新生态系统。

其中，新三板可以说是创新生态系统当中的一个重要环节，根据国家的定位，新三板的特点是创新型、创业型、成长型，而且从数据上看，确实也是按照这个目标来做的，比如说中小企业占比、高新企业占比等等，确实如此。正是因为如此，我们才说，新三板是企业创新的试验场，为什么说是试验场呢，并不是企业上了新三板就成功？这就是因为创新的高风险，创新的不确定性。

我这里有一个数据，这个数据很能说明问题，从财务上对新三板做一个画像，总资产大概八九千万，净资产大概四五千万，营业收入大概两三千万，净利润大概一二百万，这是中位数企业的状况。考虑到创新的不确定性，它的高风险，再考虑到企业的财务状况，我们基本上可以判断，新三板企业是在创新，但是他的新技术、新模式、新业态还在改进和验证当中，未来发展有很高的不确定性，它的高增长与高风险是并存的。

对于这样的企业，上新三板有什么需求呢？我个人认为，两个方面，一个方面是要提供风险资本，或者是类风险资本，二是激励创新的机制，也就是说，要给他提供钱，还要激励他用好这些钱，用这些钱去创新。

为什么说是风险资本呢？根据我的观察，有很多学者研究也有一些结论，不同的资本作用是不一样的，风险资本或者是类风险资本有三个特点，第一个是对风险的包容，通过投资组合，通过投资技巧能够包容风险，而且获得比较好的回报。二是对投资耐心，单个创新项目的周期大概是十年左右，风险资本投资至少要打算持有五到七年。三是他能提供创新相关的服务，现在风险资本一个新的特点，不光出钱，还给你提供技术人才、市场经验等指导，或者是帮助。

也有一部分学者对主板上市，对创新的作用做过研究，他们研究发现，主板上市对企业创新是有利有弊的，有利的一点是融资很便利，不利的一点是决策短期化，制约创新。总体上来说，上市对于企业创新是中性偏负面的，因为有财务上的压力。我本人也对新三板企业做过一些调研，新三板企业对融资要求大概是两类，一类是以他满意的价格来融资，这是一类，更多的是他们叫战略投资者，不仅是以合适的价格融到资，而且他还希望能够长期持有，能够对他的发展带来帮助，特别是产业投资者。

我最近看到一些资料，发现新三板的一个新现象，产业资本与创新资本的融合。2016年A股公司共计对新三板公司发起35起并购交易，我认为这是非常好的现象，我们研究企业，我们看到成功的企业在发展过程当中会不断并购一些中小企业，来完善他的产业生态，或者是产业链，或者是构建新的商业模式，比如说苹果这样的企业，成功企业都有这么一个历程，这样的话，大企业和小企业能形成互补的关系。小微企业善于开展一些重大的、颠覆性的创新，而大企业因为他要追求经营的稳定性，他有资源，他能够把二者的优势结合在一起，这是创新生态系统当中一个良好的现象。这是从融资的方面来看需求。

还有一点，激励创新的机制。两个方面的机制，一个是新三板企业上市之后，在新三板挂牌上市之后，股权清晰了，公司治理完善了，他可以建立起激励创新的企业制度。我个人认为有两个方面对于激励企业创新特别重要。一是以股权为主的长期激励，将公司的骨干与公司的发展捆绑在一起。二是管理团队主导的公司治理，也就是将公司的主导权交给这些创新者和创新领导者。

第二个方面，是新三板提供的公平竞争的市场制度，我认为有两点很重要，一个是注册制，注册制给所有的创新企业提供了公平竞争的机会，而不是由某一个主管部门去选美，我们过去已经看到了，如果有一个主管部门选企业的话，他会犯错误，一定会选盈利比较好，风险比较小的企业，这个企业恰恰不是创新最活跃的企业。因为我们从过去的经验来看，三大门户网站、BAT，为什么只能去国外上市，不能在国内上市，这是中国投资者心中之痛，中国资本市场永远的痛。所以，注册制就给所有的创新企业公平竞争的机会。二是透明度，以及基于透明度的监管，透明度非常重要，一方面对公司的制度是一个监督，另一方面又降低了交易成本，对于融资，对于股权交易都降低了成本。由于这些制度实现了优胜劣汰。

去年，我们和股转公司合作研究了新三板的企业，看一看他到底是不是在创新，他的制度到底怎么样。因为这些公司，你很难从绩效上进行评估，我们怎么看呢？更重要的是从机制上、从活动上来看，我们有两个重要的发现：

一个是我们发现新三板企业有很高的股权激励，这儿有一组数据，中位数企业骨干持股的比例大概是20-30%，平均数大概是30-40%，也就是说，新三板企业的骨干员工跟公司的利益是捆绑在一起的，这样的就会更加关注公司的长期发展，他就有创新的活力。

第二，我们看到新三板企业高研发投入，投入强度，R&D占销售的比重，中位数企业大概是5-6%左右，平均数大概是8-9%。我们也看了主板企业，主板企业可以说是中国目前的骨干企业，他的创新强度大概只有2-3%。

从这两组数据可以看到，新三板企业一方面确确实实在从事创新，特别是技术创新，另一方面，他又建立了一个激励创新的机制。从数据来看，我们觉得目前的新三板企业更加像虚拟的硅谷，现在有一万多家企业在这里创新，我们设想一下，经过几年之后，可能有几万家企业在这里创新。创新是试出来的，有几万家企业在这里尝试新技术、新模式、新业态，他们当中一定会产生一些未来的领先企业，或者是世界级的企业，领导中国的产业升级。这是我们数据上的发现。

最后我想说，我们应该坚定看好新三板，三个理由：

1、中国正在成为创新大国，创新型中小微企业源源不断，为新三板提供了更多的企业，特别是我们国家的“双创”以来，我到全国各地调研，看到形势非常好，我们看到很多传统企业日子很难过，通过媒体各种渠道在抱怨，现在日子很难过。但是我们如果看看这些开发区、创新园、孵化器、这些新的企业，会非常振奋，按照新三板目前这样的发展速度，创新的队伍还会有快速的扩张，这是我坚信的一点。

2、国民财富的增长与投资者的成长，投资需求越来越大。虽然目前的资金比较多，投资机构比较多，但是投资创新企业的资本或者是机构还在成长，而且我发现现在成长很快。

3、新三板坚持不懈完善的制度，通过创新，特别是制度创新，形成制度优势。特别是注册制，还有透明度这方面的监管，这样就能够实现优胜劣汰，因为这是一个试验场，把一些试验不成功的企业淘汰出去，让一些成功的企业脱颖而出。

基于以上三个原因，我是坚定看好新三板，以上是我的个人观点，请大家批评指正，谢谢！
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